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　　【安防展览网 上市公司】传统安防业务在企事业领域仍然保持了较高的成长性。创新业务中，智能家居业务增速有所放缓，但分拆上市将会带来较好的成长预期；机器人等其他创新业务目前仍处于引入期，但市场前景广阔，增加了海康威视未来的想象空间。今天，来聊一聊海康威视的2020年年报。
 

　　海康威视2020年营业收入达到635亿，同比增长10%。扣非净利润为128亿，同比增长6%。在安防行业逐步进入成熟期，且营收基数愈发提升的情况下，依然取得了可观的增长。值得一提的是，在同时发布的一季报中，营收同比增长48%，扣非净利润同比增长38%，让人更加期待海康威视的2021年的“成绩单”。
 

　　具体而言，面向传统G端市场的公共服务事业群(PBG)已经进入成熟期，近两年的收入增速分别为5%和4%。PBG在企业中更多的是承担为创新业务创造自由现金流的重任，属于现金牛业务。
 

　　面向大B端市场的企事业群(EBG)逐步进入快速成长期，近两年的收入增速分别为21%和24%，与PBG共同构筑了企业营收的基石。目前，EBG已实现在煤矿冶金、商业地产、制造企业、烟酒盐、物流、零售连锁、教育教学等众多行业中实践落地。企业级SaaS应用“云眸”截止到2020年底，已累计服务超过15万零售门店、160万社区业主、130万学生家长、1万余个办公场所、45万物流节点、2,000家开发者，累计接入近160万台设备终端。
 

　　中小企事业群(SEBG)由于受到疫情下中小企业经营困难的影响，在2019年同比增长23%的情况下，2020年仅增长3%，这是海康威视2020年营收增速下滑的主要原因。SEBG主要针对小微企业、小微园区、商铺、工厂、小区、景区、养殖场等微小、分散但规模大的长尾市场，通过海康云商和海康互联两大主线平台进行连接和赋能，推进中小企业的数字化进程，并逐步形成泛安防产业互联网。
 

　　在创新业务中，智能家居业务同比增长13%，相较于2019年的58%有不少差距。虽然C端市场前景广阔，但竞争也足够激烈，包括小米、海尔等诸多巨头企业均涉足其中。不过，根据海康威视2020年年报披露，未来萤石网络将被分拆上市，这或许是海康威视智能家居业务的一个转折点。年报数据显示，截至2020年底，萤石物联云平台全球接入设备近亿台，平台注册用户超过7,000万，月活跃用户数量超过2500万，日活跃用户数量过千万。
 

　　机器人业务的表现较为亮眼，同比增长67%，远超2019年的24%。主要产品包括移动机器人和机器视觉，产品定位于智能制造领域，应用场景包括制造业、流通业的场内物流以及碎片化工业场景。
 

　　其他创新业务主要包括汽车电子、海康微影、海康智慧存储、海康消防、海康睿影、海康慧影等。这些业务目前营收基数不高，但在2020年仍然保持了较高的增速——同比增长83%。这一部分的创新业务可以说是海康威视的“宝藏业务”，在人工智能时代拥有广阔的市场前景，在未来几年的发展中，随时可能出现爆发式的增长。
 

　　总结一下，传统的安防业务目前已经逐步进入到成熟期，但仍具有成长性，比如智能化升级以及中小企业业务，是企业自由现金流的主要来源；智能家居业务已经进入成长期，市场规模也足够广阔，未来分拆上市以后，理想情况下将为海康威视带来可观的利润；机器人业务正逐步从引入期过渡到成长期，接下来的几年中仍然需要一定的资金扶持，但未来发展的确定性更高；其他创新业务仍然处于引入期，需要企业花时间去培育，但潜在的成长性巨大，当然，同样也伴随着较高的风险。不过海康威视凭借在BG端多年来牢固的客户关系和品牌口碑，只要细分市场空间足够广阔，相关产品的市场表现不会差。相反，C端产品由于企业基因的影响，近些年萤石网络可以说是不温不火，分拆上市或许是一个转折点。
 

　　未来，海康威视在业务的成长性上拥有较大的想象空间，企业凭借计算机视觉技术逐步从安防企业升级为人工智能企业，理想情况下业务的多元化程度将得到极大的提升，营收规模将进一步扩大。
 

　　| 海康威视在财务层面的表现一如既往的稳定与优秀

　　从杜邦分析中可以看出，海康威视在盈利能力、营运能力、资本结构等各个层面均未发生显著变化；在现金流层面，经营性现金流净额同比增长107%，为上市以来最高水平。可以说，2020年海康威视的财务状况一如既往的稳定。美中不足的是，营运能力出现了一定程度的下滑。接下来就各个层面分别进行阐述。

　　先来看盈利能力。毛利率稳中有升，较2019年提升0.53个百分点。扣非净利率与净利率水平稳定保持在20%以上。净资产收益率较2019年下降了2.64个百分点，主要受到总资产周转率下降的影响。

　　盈利质量上，2020年受到经营性现金流净额大幅提升的影响，现金盈余保障倍数达到1.18，与之前形成了鲜明对比。不过，这并非常态，在后述中将会阐明个中原因。

　　营运能力上，存货周转天数显著提升，而收款期亦有一定的程度的增加，导致现金循环周期从2019年的84天提升到2020年的104天。存货周转率在近两年出现显著下降的主要原因包括：第一，2019年由于受到中美贸易战的影响而大量囤积关键部件，导致存货水平显著提升，目前存货仍处于“消化阶段”，2020年存货仅增加5亿元，而2016-2018年的平均值为11亿元；第二，2020年营收增速显著下滑，导致对存货的“消化”程度不足。因此，海康威视营运能力的下降并非企业陷入了困境，对企业的发展前景不会产生影响。 

　　就短期流动性来看，海康威视的流动比率稳定保持在2倍以上，2020年为2.39倍。现金比率近三年均保持在1倍以上，在以BG端业务为主的企业中，较为少见。现金流量比率也一直保持在0.3倍以上，企业的经营性现金流稳定。

　　从资本结构上看，资产负债率稳定保持在40%左右，有息负债率亦保持稳定，2020年为8%。资产结构中主要以流动资产为主，占比在85%左右；负债结构中90%以上均为流动负债。
 

　　流动资产中，货币资金占比超过了40%，其次为应收账款和存货；流动负债中应付账款占比超过50%，显示了企业较强的议价能力。

　　就经营性现金流来看，2020年经营性现金流净额同比增长107%，但主要受到存货的增加大幅减少和应收账款的增加显著减少的影响，并非由于盈利能力的提升而导致，因此2020年的经营性现金流水平并非常态。
 

　　| 人员结构中技术人员占比近50%，人均销售额随着人员规模的显著提升而呈下降趋势；销售端拥有优秀的管理能力

　　在海康威视的人员结构中，技术人员占比接近50%，其次为生产人员和销售人员，分别占比28%和19%。截止到2020年，技术人员的规模已经超过2万人，较2019年增加1500余人，较2015年增加1.3万人。在技术人员显著增加的背景下，人均销售额近些年略有下降，从2015年的169万/人下降到2020年的151万/人。理想情况下，随着人工智能时代的逐步深入，海康威视在技术能力上的边际效用将会得到释放，人均创收能力将会显著提升。

　　从销售端的管理效率来看，虽然近些年销售费用率呈上升趋势，但主要受到职工薪酬显著增加的影响。而销售人员的人均差旅费和人均招待费等指标均保持稳定，一方面证明了企业极强的内部治理能力，另一方面也显示了在销售端，海康威视更多的是凭借品牌和产品来完成销售行为。
 

　　| 在智能化浪潮的推动下，2021年1-2月G端安防项目招标数量大幅增长；在人工智能技术的作用下，安防行业未来的市场份额必然会向头部企业进一步靠拢
 

　　根据中信证券的统计数据显示，2021年1-2月政府类安防项目招标数量为228个，同比增长54%；项目总金额为74.7亿元，同比增长57%。同期中标数量为346个，同比增长77%；项目金额为105.2亿元，同比增长58%。目前看来，2021年海康威视的G端业务值得期待。
 

　　结合安防行业来看，G端业务的增长主要受到智能化需求的影响。随着人工智能、5G、物联网、大数据等新兴技术的不断发展，未来3-5年整个BG端的智能化需求将会逐步释放。当前，人工智能正处于从实体世界智能化向自主智能化过渡的阶段中。一旦进入到自主智能化阶段，安防场景及其他衍生场景将实现决策的智能化，即在关键环节上“排除”人为因素的干扰，效率更高、成本更低。
 

　　而自主智能化阶段实现的关键，在于数据集的质量和数量，以及算法的不断优化。因此，未来安防行业乃至计算机视觉领域的竞争，本质上是数据资源和人才的竞争。由此而引发的，则是市场集中度将会进一步提升，马太效应凸显。海康威视做为安防领域的龙头(根据A&S和IHS数据显示，海康威视已经连续十年位居安防市场首位，2019年市场份额已接近30%)，无论是企业规模还是业务多元化程度，必将再上一个台阶——如果你认为这是胡乱吹嘘，那么请仔细研究一下人工智能技术！
 

　　| 保守估计，2021年的股价仍有20%的上涨空间(相较于2021-4-16收盘价)
 

　　从海康威视近些年的估值水平来看，静态市盈率基本保持在20-40倍之间。近期股价高点(2021-1-25)为70.48元，对应市盈率为48倍。结合前述对海康威视的分析，48倍的估值水平也不能说高。因为从海康威视的成长性、市场地位、财务稳定性、管理能力以及行业未来的发展趋势来看，海康威视应该享受更高的估值。
 

　　保守来看，给予40倍的估值水平或许较为合理，主要原因包括：第一，2021Q1营收同比增长48%，为近三年最高水平，根据以往的经验，一季报大涨的情况下，全年业绩增速都不会差；第二，新兴技术将进一步提升市场集中度，海康威视做为安防龙头，拥有海量安防数据，将逐步构建数据和算法护城河，进一步提升市场份额；第三，新兴技术提升了业务多元化程度，继而催生新的增长点；第四，海康威视的各项财务指标均常年保持稳定态势；第五，海康威视拥有行业领*的管理能力；第六，海康威视的业务生命周期“错落有致”，能够合理利用企业资源；第七，海康威视拥有稳定的分红政策，股利支付率保持在50%以上；第八，萤石网络将会被分拆上市，C端业务有望迎来快速发展。
 

　　说到这里，笔者突然感觉40倍真的保守了！但基于谨慎性原则，暂且以此为基准。接下来，再来大体估算一下2021年的业绩。
 

　　根据过往6年的营收增速数据显示，Q1营收增速与全年营收增速呈高度正相关，两者的相关系数达到0.93。当Q1营收增速超过30%时，全年增速基本超过了20%，最高为47%。由于近四年海康威视营收增速呈下降趋势，且营收基数较高，所以假设2021年全年营收增速为20%。以40倍市盈率以及21%的净利率估算，2021年的归母净利润为161亿，每股收益为1.72，对应股价为68.77，较当前股价仍有21%的上涨空间。
 

　　不过，笔者认为在理想情况下，实际上涨空间可能会更大，主要原因有：第一，从今年1月和2月的招投标信息来看，G端业务增量显著，在智能化的背景下，海康威视的G端业务增速极有可能显著提升；第二，SEBG去年由于受到疫情影响，因此增幅显著下降，今年随着疫情影响逐渐消除，市场需求将得到兑现，因此SEBG的增速极有可能恢复到2019年的水平；第三，创新业务将保持高增长，尤其是机器人等基数较低的B端领域。
 

　　从长期视角来看，海康威视绝对是优质标的，理想情况下，三年内市值必将突破万亿。简单来说，海康威视的社会价值在于，能够有效提升社会的文明程度，降低*率(提升了*成本)，减少人为因素所造成的不平等对待，提升政府的治理水平。所以，这样的企业，难道它不“香”吗？
 

　　本文观点仅供参考，不构成投资决策。股市有风险，入市需谨慎。